Rolando Astarita (rolandoastarita.blog, 23-4-25)<\/p>\n\n\n\n
El 9 de abril, cuando se derrumbaban las acciones en Wall Street y en el resto del mundo, hubo ventas masivas de t\u00edtulos del Tesoro. \u201cLos bonos del Tesoro estadounidense se est\u00e1n liquidando a un ritmo poco com\u00fan, niveles que hist\u00f3ricamente han provocado alg\u00fan tipo de intervenci\u00f3n por parte de la Reserva Federal\u201d, se\u00f1al\u00f3 Lale Akoner, analista Global de Mercados de eToro.<\/p>\n\n\n\n
Producto de estas ventas cayeron los precios de los t\u00edtulos, con su contrapartida, el aumento de los rendimientos: el mi\u00e9rcoles 9 de abril la tasa del bono a 10 a\u00f1os pas\u00f3 del 3,9% al 4,5%; la tasa del bono a 30 a\u00f1os subi\u00f3 a 4,79%. Fue la mayor suba desde la pandemia, en 2020. Dado que se referencia en la tasa de los bonos p\u00fablicos, la tasa hipotecaria a 20 a\u00f1os lleg\u00f3 a subir 20 puntos b\u00e1sicos. Tambi\u00e9n subieron los rendimientos de los bonos corporativos con menor calificaci\u00f3n (junk bonds). Y bonos de Gran Breta\u00f1a, Australia y Jap\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
En los d\u00edas posteriores los rendimientos bajaron (o sea, se recuperaron los precios de los bonos), pero queda el interrogante de por qu\u00e9 la ca\u00edda de los t\u00edtulos. En especial porque fue a contramano de lo ocurrido en crisis anteriores, en las que los inversores que sal\u00edan del mercado burs\u00e1til demandaban t\u00edtulos del Tesoro, a modo de refugio. Por ejemplo, cuando estall\u00f3 la crisis financiera de 2008-2009 los t\u00edtulos del Tesoro subieron. \u00bfPor qu\u00e9 no ocurri\u00f3 algo similar en la presente crisis?<\/p>\n\n\n\n
Tres explicaciones<\/p>\n\n\n\n
Una primera explicaci\u00f3n que se ha dado de la ca\u00edda de los precios de los t\u00edtulos del Tesoro es que China sali\u00f3 a vender masivamente, en respuesta a la guerra comercial desatada por Washington. Es una explicaci\u00f3n plausible, pero nada indica que China haya aumentado significativamente la venta de bonos en los \u00faltimos d\u00edas. M\u00e1s importante, la tenencia china de bonos del Tesoro de EEUU ha venido disminuyendo en los \u00faltimos a\u00f1os; hoy ronda los US$0,8 billones.<\/p>\n\n\n\n
Una segunda explicaci\u00f3n (adelantada entre otros por analistas del UBS) es que fondos de cobertura (hedge funds) se vieron forzados a desarmar posiciones que apostaban a la suba de los activos. Estos fondos operan con alto grado de apalancamiento. De ah\u00ed que cuando el mercado no se mueve en el sentido en que han hecho sus apuestas (al alza o a la baja) necesitan hacerse de liquidez a cualquier precio, ya sea porque deben reponer garant\u00edas estipuladas en los contratos con los prestamistas, como devolver el dinero a los clientes que piden el reembolso de sus inversiones. De ah\u00ed las ventas forzadas de t\u00edtulos del Tesoro, que son altamente l\u00edquidos (sobre los mecanismos del apalancamiento, aqu\u00ed).<\/p>\n\n\n\n
La tercera explicaci\u00f3n de la ca\u00edda de los precios de los bonos tiene que ver con una cuesti\u00f3n fundamental: la desconfianza de los inversores. Esto es, la demanda de los t\u00edtulos del Tesoro no habr\u00eda aumentado en la medida en que aument\u00f3 la oferta porque estar\u00eda disminuyendo la confianza de los inversores. Por eso, los bonos y letras del Tesoro no fungieron, ante la crisis, como reservas de valor. En palabras de un analista de Bloomberg, \u201cse ha mandado un mensaje\u2026 la confianza del inversor ya no se puede considerar garantizada. Se plantea la posibilidad de que EE UU se est\u00e9 convirtiendo en un lugar menos atractivo para invertir a largo plazo. La imprevisibilidad de las pol\u00edticas y el menor crecimiento pueden generar una mayor preocupaci\u00f3n por la sostenibilidad fiscal\u201d.<\/p>\n\n\n\n
Se\u00f1alemos dos antecedentes: en 2011 Standard & Poor baj\u00f3, por primera vez en la historia, la calificaci\u00f3n de la deuda de EEUU, de AAA a AA+. Y Fichte hizo lo mismo en 2023. El argumento fue el creciente d\u00e9ficit fiscal y \u201cla falta de gobernanza\u201d. El efecto no fue relevante, en t\u00e9rminos pr\u00e1cticos, pero manifiesta el temor de que en alg\u00fan momento EEUU no pueda pagar su deuda. O que deba aumentar significativamente las tasas ofrecidas para refinanciar la deuda. Lo que agravar\u00eda considerablemente el peso de los servicios de deuda, adem\u00e1s de repercutir en el valor del resto de los activos financieros.<\/p>\n\n\n\n
Estas cuestiones se vinculan con los d\u00e9ficits de cuenta corriente y fiscal, y la evoluci\u00f3n de la posici\u00f3n inversora de EEUU. Lo presentamos brevemente en los cuadros que siguen.<\/p>\n\n\n\n
D\u00e9ficit de cuenta corriente, posici\u00f3n inversora neta, y d\u00e9ficit fiscal de EEUU en perspectiva<\/p>\n\n\n\n
El primer cuadro registra la evoluci\u00f3n de la cuenta corriente en los \u00faltimos 44 a\u00f1os. Para los lectores que no son economistas recordamos que la cuenta corriente registra el comercio en bienes (autom\u00f3viles, chips, soja, etc.) y servicios (fletes, turismo, etc.); m\u00e1s salidas o entradas de dinero por intereses, ganancias y utilidades, royalties, salarios, etc\u00e9tera.<\/p>\n\n\n\n
Entre 2022 y 2024 el d\u00e9ficit anual promedio fue superior al bill\u00f3n de d\u00f3lares. En 2024 alcanz\u00f3 US$1,13 billones.
Si el balance de la cuenta corriente es negativo, debe financiarse con super\u00e1vit en la cuenta de capital. Esto es, los residentes deber\u00e1n vender activos a extranjeros, o tomar cr\u00e9ditos. Y si la entrada de capitales no cubre el d\u00e9ficit de cuenta corriente, o sea, si la balanza de pagos es deficitaria, el Banco Central perder\u00e1 reservas; lo opuesto si hay super\u00e1vit en la balanza de pagos.<\/p>\n\n\n\n
De lo anterior resulta la posici\u00f3n inversora internacional neta. Es la diferencia entre las inversiones que realizan los residentes del pa\u00eds en el exterior (activos) y las inversiones que realizan los extranjeros en el pa\u00eds (pasivos). La presentamos en el segundo cuadro:<\/p>\n\n\n\n
Desde 1990 la posici\u00f3n inversora neta internacional de EEUU ha sido negativa; y crecientemente negativa. Al finalizar 2024 lo era por US$26,23 billones: los activos totalizaban US$35,89 billones y los pasivos US$62,12 billones. Al finalizar 2023 la posici\u00f3n neta estaba en rojo por US$19,85 billones. O sea, aument\u00f3 m\u00e1s del 30% entre 2023 y 2024. Por \u00faltimo, presentamos un cuadro de la evoluci\u00f3n de la deuda nacional bruta en la \u00faltima d\u00e9cada.<\/p>\n\n\n\n
Recordemos que la deuda nacional es el monto de dinero tomado en pr\u00e9stamo que el gobierno federal acumul\u00f3 a lo largo del tiempo. Se compone de la deuda en manos del p\u00fablico y la deuda con las agencias gubernamentales (por ejemplo, la seguridad social). La m\u00e1s relevante desde el punto de vista econ\u00f3mico es la que est\u00e1 en manos del p\u00fablico. Esta deuda se ha vendido en los mercados de cr\u00e9dito e influencia directamente las tasas de inter\u00e9s. Consiste de inversi\u00f3n en t\u00edtulos del Tesoro: bonos (vencimientos entre 20 y 30 a\u00f1os); notas (2 a 10 a\u00f1os) y letras (4 semanas), comercializados en operaciones privadas.<\/p>\n\n\n\n
La deuda p\u00fablica en marzo 2025 alcanza los US$36,22 billones. La deuda en manos del p\u00fablico es de US$28,96 billones. La intra-gobierno es de US$7,26 billones. El 77% de la deuda total est\u00e1 en manos de residentes de EEUU (la Reserva Federal es el mayor tenedor, US$5,2 billones, el 15% del total). El 23% es deuda externa (los acreedores son bancos centrales y otras entidades estatales, inversores y empresas extranjeros). Jap\u00f3n posee US$1,1 billones, que es el 3% del total; China US$0,8 billones, 2%; Gran Breta\u00f1a 0,69 billones, 2%. Otros pa\u00edses poseen US$5,3 billones (Charted: Here\u2019s Who Owns U.S. Debt).<\/p>\n\n\n\n
Mundializaci\u00f3n del capital, el d\u00f3lar y el d\u00e9ficit de cuenta corriente<\/p>\n\n\n\n
Empecemos por los dos primeros gr\u00e1ficos, el d\u00e9ficit de la cuenta corriente y la posici\u00f3n crecientemente deudora de la econom\u00eda estadounidense. El marco es la mundializaci\u00f3n, o globalizaci\u00f3n del capital. Significa que la relaci\u00f3n capitalista se ha extendido, y el planeta de conjunto es el terreno de operaciones de los capitales m\u00e1s concentrados.<\/p>\n\n\n\n
Entre las consecuencias de esta globalizaci\u00f3n, una de las fundamentales es que la movilidad de las inversiones ha incrementado el poder del capital sobre el trabajo. Una din\u00e1mica que se intensific\u00f3 desde la crisis capitalista de mediados de los 1970. Dada la intensificaci\u00f3n de la competencia que ocurri\u00f3 en aquellos a\u00f1os (en especial, entrada de empresas japonesas y alemanas en el mercado estadounidense), y la sobreproducci\u00f3n, los capitales m\u00e1s poderosos de los pa\u00edses centrales desplazaron muchas inversiones hacia pa\u00edses o regiones en que los salarios eran m\u00e1s bajos. Alternativamente, fueron a pa\u00edses que les otorgaban facilidades fiscales; o acceso privilegiado a fuentes de materias primas, adem\u00e1s de salarios bajos y elevadas tasas de explotaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n
Abiertamente, los empresarios amenazaban a los sindicatos con transferir operaciones al \u00abtercer mundo\u00bb si no se aven\u00edan a sus exigencias. Y, de hecho, lo hicieron. El norte de M\u00e9xico, con las maquiladoras, es un ejemplo. Las cadenas globales de valor, a lo largo de pa\u00edses industrializados y atrasados, son otro ejemplo. Las empresas que fabrican zapatillas en Vietnam o Camboya son otro ejemplo, y as\u00ed podr\u00edamos seguir. Este proceso fue particularmente intenso en EEUU. Como resultado, la participaci\u00f3n del empleo industrial en el total del empleo pas\u00f3 del 25% en 1977 a menos del 10% en 2019.<\/p>\n\n\n\n
La mundializaci\u00f3n de la producci\u00f3n y realizaci\u00f3n del valor y la plusval\u00eda fue, pues, un rasgo dominante de la \u00e9poca. No hubo estafa alguna a EEUU (ese disparate solo se le ocurre a un esperpento como Trump) sino explotaci\u00f3n del trabajo intensificada y globalizada. Lo cual contribuy\u00f3 al restablecimiento de la rentabilidad del capital. Cuando una empresa, por caso, invert\u00eda, o invierte, en M\u00e9xico para vender su producto en EEUU, pagando apenas una fracci\u00f3n del salario que pagar\u00eda en EEUU, y produciendo con una tecnolog\u00eda avanzada, est\u00e1 apropi\u00e1ndose de una plusval\u00eda extraordinaria. Y esto ocurri\u00f3, y sigue ocurriendo, a escala global.<\/p>\n\n\n\n
Sin embargo, el proceso no es lineal, ya que los espacios nacionales de valor no son homog\u00e9neos. La econom\u00eda mundial no es una totalidad abstracta, plana, sino concreta. Los espacios nacionales o regionales de valor se erigen sobre distintos niveles de productividad (desarrollo tecnol\u00f3gico) y valores de la fuerza de trabajo, y est\u00e1n conectados por los tipos de cambio. Lo cual remite a una jerarqu\u00eda de monedas, con el d\u00f3lar como moneda mundial.<\/p>\n\n\n\n
Destacamos que la dominancia del d\u00f3lar como moneda mundial ha sobrevivido a la ca\u00edda del sistema de Bretton Woods y a la disminuci\u00f3n de la participaci\u00f3n del producto de EEUU en el producto mundial. M\u00e1s a\u00fan, su participaci\u00f3n en la facturaci\u00f3n del comercio global, en la deuda internacional, y el cr\u00e9dito no bancario internacional supera su participaci\u00f3n en el comercio, la emisi\u00f3n internacional de bonos y empr\u00e9stitos y los pr\u00e9stamos transfronterizos. Incluso despu\u00e9s de la crisis financiera de 2008-2009 aument\u00f3 su participaci\u00f3n en la deuda internacional y los empr\u00e9stitos bancarios. Ninguna moneda ha sido rival del d\u00f3lar en este rol. A comienzos de los 2000 se vislumbr\u00f3 que el euro podr\u00eda desafiarlo, pero esto no ocurri\u00f3. El rol del euro como moneda mundial est\u00e1 estancado. Tampoco el renminbi pudo, por ahora, desplazar el rol del d\u00f3lar (nos basamos en \u201c The Stealth Erosion of Dollar Dominance: Active Diversifiers and the Rise of Nontraditional Reserve Currencies\u201d, Serkan Arslanalp, Barry Eichengreen, and Chima Simpson-Bell, IFM, WP\/22\/58, 2022).<\/p>\n\n\n\n
Esto hace que el capital dinero -acumulaci\u00f3n de plusval\u00edas producidas a nivel global- en tanto se mantiene como reserva de valor, o atesorado, lo haga, principalmente a trav\u00e9s de la compra de activos financieros estadounidenses y\/o nominados en d\u00f3lares. Una situaci\u00f3n de este tipo adquiere especial relevancia cuando se produce lo que Marx llam\u00f3 una pl\u00e9tora del capital: los capitales se mantienen en estado l\u00edquido -o sea, no se reinvierten en la producci\u00f3n. Valorizados por plusval\u00eda producida y realizada en diferentes pa\u00edses y regiones, esos capitales consideran al d\u00f3lar y a la econom\u00eda estadounidense como refugios seguros. Mucho de esto ha ocurrido en los a\u00f1os previos a la crisis financiera. De ah\u00ed la entrada de capitales que financian el d\u00e9ficit de cuenta corriente, participan del financiamiento del d\u00e9ficit fiscal y por ahora contribuyen al sostenimiento del valor del d\u00f3lar.<\/p>\n\n\n\n
La perspectiva de una crisis del d\u00f3lar en tanto dinero mundial<\/p>\n\n\n\n
Por lo desarrollado, se plantea una contradicci\u00f3n entre el rol del d\u00f3lar como moneda nacional y su rol como dinero mundial. Es que, en tanto moneda nacional, y seg\u00fan los patrones cl\u00e1sicos del comercio internacional, deber\u00eda depreciarse, dado el d\u00e9ficit en la cuenta corriente. Pero en su rol de dinero mundial, es imprescindible que encarne valor y sea medio de atesoramiento. Agregando que ese rol explica la entrada de capitales y el consiguiente financiamiento de los d\u00e9ficits.<\/p>\n\n\n\n
El tema es, sin embargo, que el d\u00f3lar como moneda mundial flota sobre un mar de deudas, y esto es intr\u00ednsecamente contradictorio con su papel de dinero mundial. Las necesidades de financiamiento de los dos d\u00e9ficits -cuenta corriente y fiscal- siguen creciendo. Por caso, en 2025 el gobierno de EEUU debe refinanciar deuda por US$7 billones. El d\u00e9ficit en cuenta corriente no se achica y las medidas proteccionistas que acaba de implementar Washington solo empeorar\u00e1n las cosas. La perspectiva de una recesi\u00f3n global -en el marco de sobreproducci\u00f3n, guerras de precios y enfrentamientos geopol\u00edticos- es real. Una depresi\u00f3n global disparar\u00eda una gigantesca destrucci\u00f3n de valores. El d\u00f3lar no ser\u00eda inmune a ella. Sin embargo, en tanto moneda mundial, debe ser poder, \u201cla forma siempre pronta, absolutamente social de la riqueza\u201d (Marx, El capital, p. 160, t. 1). Es desde ese lugar que \u201cfunciona como medio general de pago, medio general de compra y concreci\u00f3n material, absolutamente social de la riqueza en general\u201d (ib\u00eddem, p. 175). Esta contradicci\u00f3n, entre el rol del d\u00f3lar como dinero mundial, y las gigantescas deudas que se acumulan, es la causa \u00faltima de la desconfianza de los inversores.<\/p>\n\n\n\n
Los s\u00edntomas no son nuevos. En los \u00faltimos a\u00f1os China, Rusia (antes de la invasi\u00f3n a Ucrania) y Turqu\u00eda han estado comprando oro. Tambi\u00e9n India, en 2024. Entre 2022 y 2024 bancos centrales compraron m\u00e1s de 1000 toneladas de oro por a\u00f1o. El justificativo: \u201ces el dinero sin riesgo\u201d. Tambi\u00e9n \u201ces el \u00fanico activo que no es pasivo de ning\u00fan gobierno\u201d, A su vez, China, Arabia Saudita y Brasil han bajado la tenencia de t\u00edtulos del Tesoro.<\/p>\n\n\n\n
La ca\u00edda de los precios de los t\u00edtulos del Tesoro en la crisis en curso es otro llamado de alerta. Todo indica que la mencionada contradicci\u00f3n que atraviesa al d\u00f3lar deber\u00eda desembocar, en alg\u00fan punto, en una crisis monetaria y financiera de proporciones. Por ejemplo, si los inversores comienzan a pedir m\u00e1s tasa para financiar el d\u00e9ficit fiscal de EEUU; o si se frena la entrada de capitales a EEUU. En esta \u00faltima eventualidad habr\u00eda una crisis en la balanza de pagos que empujar\u00eda a una devaluaci\u00f3n del d\u00f3lar. Con el agravante que EEUU puede pagar sus deudas emitiendo su propia moneda. Si ocurriera, se acelerar\u00eda la depreciaci\u00f3n del d\u00f3lar y los acreedores (bancos centrales, entidades financieras, empresas y otros tenedores de t\u00edtulos del Tesoro) sufrir\u00edan p\u00e9rdidas gigantescas. Cualquiera de esos escenarios, desatar\u00eda crisis al interior de los pa\u00edses afectados. En particular, ser\u00e1 necesario seguir la evoluci\u00f3n de la crisis inmobiliaria que se est\u00e1 desarrollando en China. As\u00ed como los cambios que est\u00e1n ocurriendo a nivel geopol\u00edtico, que por momentos apuntar\u00edan a la formaci\u00f3n de bloques econ\u00f3micos en creciente tensi\u00f3n.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"
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